Khi Đỉnh Cao Giả Tạo Sụp Đổ: Down Round và Cuộc Thanh Lọc Khốc Liệt Của Thị Trường Vốn Startup Việt

Thị trường vốn đầu tư mạo hiểm toàn cầu đã trải qua một thập kỷ đầy biến động, từ giai đoạn “tiền dễ” với những định giá “trên trời” đến cuộc “hạ cánh cứng” vào những năm gần đây. Đối với các startup, đặc biệt là tại Việt Nam, khái niệm “down round” – vòng gọi vốn với định giá thấp hơn vòng trước – không còn là nỗi sợ hãi xa vời mà đã trở thành một thực tế nghiệt ngã, buộc các nhà sáng lập phải đối mặt với những quyết định sống còn. Bài viết này sẽ đi sâu phân tích bối cảnh, hệ lụy và những bài học đắt giá từ hiện tượng down round, đặc biệt trong bối cảnh thị trường Việt Nam và Đông Nam Á.

Bức Tranh Toàn Cảnh: Số Liệu Nổi Bật Về Định Giá và Gọi Vốn

Giai đoạn 2021 được ví như đỉnh cao của “bong bóng” định giá startup, với tổng giá trị đầu tư mạo hiểm toàn cầu tăng gấp ba lần từ 50 tỷ USD trong Quý 2/2020 lên 170 tỷ USD vào Quý 3/2021. Tuy nhiên, sự bùng nổ này đã nhanh chóng nhường chỗ cho một cuộc suy thoái mạnh mẽ. Đến Quý 2/2023, giá trị đầu tư mạo hiểm toàn cầu đã giảm 60%, gần trở lại mức của Quý 2/2020.

Thực Trạng Down Round Trên Thế Giới và Khu Vực

• Theo PitchBook, trong nửa đầu năm 2024, các vòng gọi vốn “flat round” (giữ nguyên định giá) và “down round” đã đạt mức cao nhất trong một thập kỷ tại Mỹ, chiếm 28,4% tổng số thương vụ. Con số này tăng nhẹ so với năm 2023 và cao gấp đôi so với mức 12% của năm 2022.
• Định giá trước khi gọi vốn (pre-money valuation) ở các vòng Series B giảm xuống còn 50,5 triệu USD vào năm 2023, trong khi định giá ở giai đoạn tăng trưởng (venture growth) giảm tới 47,5% so với cùng kỳ năm trước.
• Thời gian trung bình giữa các vòng gọi vốn cho startup Series D đã kéo dài lên 1,78 năm vào năm 2023, mức dài nhất trong hơn một thập kỷ, cho thấy sự giảm sút đáng kể trong khẩu vị đầu tư.
• Tại khu vực Đông Nam Á, bức tranh còn ảm đạm hơn. Vốn huy động cho các công ty khởi nghiệp trong Quý 1/2024 giảm xuống mức thấp nhất trong 5 năm, chỉ đạt 1 tỷ USD vốn cổ phần, giảm 41% so với cùng kỳ năm trước và chưa bằng một nửa so với Quý 4/2023. Tổng giá trị các giao dịch huy động vốn bằng cổ phần của startup tại Đông Nam Á trong năm 2024 đạt 4,56 tỷ USD, giảm 42% so với năm 2023.

Bối Cảnh Việt Nam: Những Dấu Hiệu Đáng Lo Ngại

• Hệ sinh thái khởi nghiệp Việt Nam không nằm ngoài xu hướng chung. Tổng vốn đầu tư mạo hiểm vào các startup công nghệ Việt Nam đạt 529 triệu USD trong năm 2023, giảm 17% so với năm trước. Số lượng thương vụ cũng giảm 9%, còn 122 giao dịch.
• Năm 2024 tiếp tục là một năm đầy thách thức khi tổng vốn đầu tư mạo hiểm cho khởi nghiệp sáng tạo ở Việt Nam chỉ đạt khoảng 308 triệu USD, giảm 30% so với năm 2023 và là năm thứ 4 liên tiếp sụt giảm. Tổng vốn đầu tư cho cả năm 2024 được dự báo đạt 529 triệu USD, tương đương năm 2023, nhưng vẫn giảm 63% so với mức đỉnh năm 2021.
• Theo báo cáo của DealStreetAsia, tổng đầu tư vào startup Việt Nam đạt 494 triệu USD qua 68 thương vụ trong năm 2024, giảm 8% so với năm trước. Dòng vốn ngày càng tập trung, với các nhà đầu tư từ Singapore chiếm 39% tổng số thương vụ, trong khi các nhà đầu tư trong nước đóng góp chưa đến 20%.
• Mặc dù vậy, Việt Nam vẫn duy trì vị trí thứ ba trong khu vực Đông Nam Á về số lượng thương vụ đầu tư (sau Singapore và Indonesia), cho thấy sức hấp dẫn của hệ sinh thái này dù trong môi trường đầy thách thức.

Hồi Kết Của Kỷ Nguyên ‘Tiền Dễ’: Bối Cảnh Dẫn Đến Down Round

Thực trạng down round không phải là ngẫu nhiên, mà là hệ quả tất yếu của một chuỗi các yếu tố kinh tế vĩ mô và sự thay đổi trong tâm lý nhà đầu tư. Giai đoạn “tiền dễ” (easy money) được thúc đẩy bởi chính sách lãi suất thấp kỷ lục (Zero Interest Rate Policy – ZIRP) của các ngân hàng trung ương sau khủng hoảng tài chính 2008 và đặc biệt là trong đại dịch COVID-19. Khi lãi suất thấp, chi phí vay vốn rẻ và các khoản đầu tư truyền thống như trái phiếu mang lại lợi nhuận thấp, các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận cao hơn ở những kênh rủi ro hơn như vốn đầu tư mạo hiểm.

Chính Sách Lãi Suất và Tâm Lý Nhà Đầu Tư Thay Đổi

Kỷ nguyên ZIRP đã tạo ra một môi trường mà ở đó, tăng trưởng bằng mọi giá (growth-at-all-costs) được ưu tiên hơn lợi nhuận. Các startup được định giá cao ngất ngưởng dựa trên tiềm năng tăng trưởng giả định, thay vì các chỉ số tài chính vững chắc. Sự FOMO (Fear Of Missing Out) đã thúc đẩy các quỹ đầu tư đổ tiền vào các startup, đôi khi bỏ qua các nguyên tắc thẩm định chặt chẽ.

Tuy nhiên, từ năm 2022-2023, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) và các ngân hàng trung ương khác đã tăng lãi suất mạnh mẽ để chống lạm phát. Tính đến tháng 2/2025, Fed đã duy trì lãi suất quỹ liên bang ở mức 4,25% – 4,5%, tăng mạnh so với mức gần bằng 0 trước đó. Điều này đã thay đổi hoàn toàn cục diện thị trường:

• Chi phí vốn tăng cao: Lãi suất tăng khiến việc vay vốn trở nên đắt đỏ hơn cho cả startup và các quỹ đầu tư mạo hiểm (VC). Một nghiên cứu năm 2017 của Hiệp hội Quản lý Tài chính Châu Âu chỉ ra rằng, mỗi 1% tăng lãi suất dẫn đến giảm 3,2% nguồn vốn huy động của các quỹ đầu tư mạo hiểm.
• Tâm lý nhà đầu tư thận trọng hơn: Với các lựa chọn đầu tư an toàn hơn mang lại lợi nhuận tốt hơn (như trái phiếu chính phủ), các nhà đầu tư quay lưng khỏi các khoản đầu tư mạo hiểm. VC trở nên kén chọn hơn, ưu tiên các công ty có lộ trình rõ ràng đến lợi nhuận và mô hình doanh thu bền vững, thay vì chỉ tập trung vào tăng trưởng nhanh.
• Áp lực lạm phát: Lạm phát gia tăng chi phí hoạt động của startup, buộc họ phải cắt giảm chi phí và chứng minh sự ổn định tài chính để thu hút vốn.

Như Vinnie Lauria, nhà sáng lập Golden Gate Ventures, đã nhận định vào tháng 1/2026, sự suy thoái hiện tại phản ánh một cuộc tái cấu trúc cơ bản hơn là một sự chậm lại theo chu kỳ. Ông nhấn mạnh rằng “vốn không biến mất; nó chỉ đang tập trung cao độ vào các mô hình kinh doanh đã được chứng minh.”

Định Giá Thực và Sức Bền Mô Hình Kinh Doanh: Ánh Sáng Từ Phía Khủng Hoảng

Trong bối cảnh dòng vốn khan hiếm, các nhà đầu tư không còn chấp nhận đánh cược vào những ý tưởng “chưa được kiểm chứng” với định giá phi lý. Sự tập trung đã chuyển dịch từ “tăng trưởng bằng mọi giá” sang “tăng trưởng có lợi nhuận”.

Kiểm Soát Chặt Chẽ Mô Hình Kinh Doanh và Hiệu Quả Đơn Vị

Các quỹ đầu tư mạo hiểm (VC) hiện đang soi xét kỹ lưỡng các yếu tố cốt lõi của một startup:

• Lợi nhuận (Profitability): Đây là yếu tố hàng đầu. Các startup phải chứng minh được khả năng tạo ra lợi nhuận bền vững, không chỉ là tăng trưởng doanh thu.
• Hiệu quả đơn vị (Unit Economics): Tỷ suất lợi nhuận trên mỗi đơn vị sản phẩm/dịch vụ được bán ra. Nhà đầu tư muốn thấy rằng mỗi giao dịch đều có lợi nhuận dương sau khi trừ đi các chi phí trực tiếp.
• Tỷ lệ đốt tiền (Cash Burn Rate): Mức độ tiêu thụ tiền mặt của startup. Các quỹ tìm kiếm các công ty có tỷ lệ đốt tiền thấp và thời gian tồn tại (runway) dài hơn.
• Mô hình doanh thu bền vững (Sustainable Revenue Model): Các mô hình kinh doanh dựa vào quảng cáo hoặc trợ cấp khổng lồ đang bị nghi ngờ. Các startup với doanh thu định kỳ (recurring revenue), tỷ lệ giữ chân khách hàng (retention rate) cao và chi phí thu hút khách hàng (CAC) hợp lý sẽ được ưu tiên.

Trong một báo cáo của VinVentures vào tháng 10/2024, quỹ này nhấn mạnh rằng lãi suất cao sẽ tiếp tục ảnh hưởng đến quyết định của các nhà đầu tư, khi họ ưu tiên những tài sản an toàn và lợi nhuận tốt hơn, thay vì các thương vụ mạo hiểm.

Xây Dựng Lợi Thế Cạnh Tranh Bền Vững (Competitive Moat)

Trong môi trường cạnh tranh gay gắt và vốn khan hiếm, “moat” (con hào kinh tế) thực sự trở nên quan trọng hơn bao giờ hết. Đó không chỉ là thị phần lớn hay số lượng người dùng khổng lồ, mà là những lợi thế khó sao chép, tạo ra rào cản gia nhập cho đối thủ:

• Công nghệ độc quyền/sở hữu trí tuệ: Các bằng sáng chế, thuật toán độc quyền, hoặc công nghệ lõi tiên tiến.
• Hiệu ứng mạng (Network Effects): Giá trị sản phẩm/dịch vụ tăng lên khi có nhiều người dùng tham gia.
• Chi phí chuyển đổi cao (High Switching Costs): Khó khăn hoặc tốn kém khi người dùng chuyển sang sử dụng sản phẩm của đối thủ.
• Thương hiệu mạnh và cộng đồng trung thành: Tạo dựng niềm tin và sự gắn bó sâu sắc với khách hàng.
• Lợi thế quy mô: Khả năng sản xuất/cung cấp dịch vụ với chi phí thấp hơn khi mở rộng.

Các startup có khả năng chứng minh những lợi thế này sẽ có cơ hội gọi vốn tốt hơn, ngay cả trong thời kỳ khó khăn. Ví dụ, một số báo cáo cho thấy các startup AI, đặc biệt là Generative AI, vẫn thu hút được sự quan tâm lớn của nhà đầu tư và có thể đạt định giá cao, nhờ vào tiềm năng biến đổi và lợi thế công nghệ.

Vết Sẹo Định Giá: Hệ Lụy Thực Tế Của Down Round

Một down round không chỉ là một con số trên bảng tính. Nó để lại những vết sẹo sâu sắc cho startup, từ tài chính đến tinh thần. Điều ít ai nói về down round là những hệ lụy thực tế, đôi khi dẫn đến sự sụp đổ của công ty.

Tác Động Đến Cổ Phần của Người Sáng Lập và Đội Ngũ

• Pha loãng (Dilution) nghiêm trọng: Đây là hệ quả rõ ràng nhất. Khi định giá giảm, để huy động cùng một lượng vốn, startup phải bán đi một tỷ lệ cổ phần lớn hơn. Điều này làm pha loãng đáng kể tỷ lệ sở hữu của các nhà sáng lập và nhân viên nắm giữ cổ phiếu/quyền chọn cổ phiếu (ESOP).
• Mất động lực: Việc chứng kiến giá trị cổ phần của mình giảm sút có thể gây mất tinh thần nghiêm trọng cho đội ngũ, đặc biệt là những nhân viên chủ chốt đã gắn bó từ giai đoạn đầu và chấp nhận mức lương thấp hơn với kỳ vọng vào giá trị cổ phiếu trong tương lai.
• Khó khăn trong tuyển dụng: Một down round có thể là một tín hiệu tiêu cực trên thị trường, khiến việc thu hút nhân tài mới trở nên khó khăn hơn, đặc biệt là những người tìm kiếm sự ổn định hoặc tiềm năng tăng trưởng tài chính từ ESOP.

Rủi Ro Tâm Lý và Quan Hệ Nhà Đầu Tư

“Down round không chỉ là một vấn đề tài chính; nó là một cuộc thử thách về bản lĩnh và khả năng lãnh đạo của người sáng lập. Sự minh bạch và khả năng giữ vững niềm tin của đội ngũ là chìa khóa để vượt qua.”

• Áp lực tâm lý khổng lồ: Các nhà sáng lập phải đối mặt với áp lực lớn từ việc đàm phán định giá thấp hơn, giải thích cho đội ngũ và các nhà đầu tư hiện tại, cũng như duy trì niềm tin vào tầm nhìn của công ty.
• Rạn nứt quan hệ với nhà đầu tư cũ: Các nhà đầu tư đã tham gia vào các vòng trước đó với định giá cao hơn có thể không vui khi giá trị khoản đầu tư của họ bị giảm. Điều này có thể dẫn đến những căng thẳng trong hội đồng quản trị và các cuộc đàm phán khó khăn về các điều khoản bảo vệ (anti-dilution provisions) cho họ.
• “Tín hiệu xấu” cho các vòng gọi vốn tương lai: Một down round thường được coi là dấu hiệu cho thấy công ty đang gặp vấn đề, khiến các nhà đầu tư mới trở nên dè dặt hơn.

Ví Dụ Thực Tế Về Những Thất Bại và Hạn Chế

Nhiều startup từng được định giá cao đã phải vật lộn hoặc thậm chí đóng cửa trong bối cảnh thị trường khó khăn:

• Tally (Fintech, Mỹ): Startup fintech này chuyên giúp người dùng quản lý nợ thẻ tín dụng. Mặc dù đã huy động được 172 triệu USD kể từ khi thành lập, Tally không thể đảm bảo thêm nguồn vốn để tiếp tục hoạt động và đã ngừng hoạt động vào năm 2024. Công ty đã gặp phải nhiều phàn nàn của khách hàng về việc chậm thanh toán và lãi suất tăng, làm tổn hại danh tiếng và lòng tin.
• Mindstrong (Healthtech, Mỹ): Một startup công nghệ sức khỏe tâm thần, Mindstrong đã ngừng hoạt động vào tháng 3/2024 và bán tài sản công nghệ của mình.
• Qredo (Crypto custody platform, London): Nền tảng lưu ký tiền điện tử này đã huy động được 80 triệu USD trong vòng Series A vào năm 2022. Tuy nhiên, công ty phải đối mặt với những khó khăn tài chính đáng kể, trải qua nhiều đợt sa thải nhân sự và cuối cùng phải tiến hành tái cấu trúc để đảm bảo nguồn tài chính nợ. Vào tháng 2/2024, Qredo đã phải giải thể.
• Embodied (Robotics, Mỹ): Startup phát triển robot hỗ trợ cảm xúc cho trẻ em đã phải ngừng hoạt động do không thể đảm bảo được một vòng gọi vốn “quan trọng”. Robot Moxie của họ, có giá 800 USD, sẽ trở nên vô dụng vì không thể hoạt động nếu không kết nối đám mây. Công ty đã huy động được 75 triệu USD qua nhiều vòng.
• Datagen (Computer Vision, Israel): Startup này đã huy động được 50 triệu USD trong vòng Series B vào tháng 3/2022. Tuy nhiên, đến tháng 8/2023, Datagen đối mặt với những thách thức lớn, dẫn đến việc sa thải gần hết nhân viên, chỉ giữ lại một đội ngũ cốt lõi 10 người. Sự sụt giảm này được cho là do sự xuất hiện của các công nghệ AI tạo sinh (generative AI) như ChatGPT và Bard, làm giảm tính phù hợp của các giải pháp của Datagen.

Bài Học Rút Ra Cho Founders/Entrepreneurs Việt Nam: La Bàn Sống Còn Trong Giông Bão

Đối với các nhà sáng lập Việt Nam, giai đoạn hiện tại không chỉ là thách thức mà còn là cơ hội để xây dựng những doanh nghiệp thực sự bền vững. Dưới đây là những bài học sống còn:

Quản Lý Kỳ Vọng Định Giá Thực Tế và Tránh “Bong Bóng”

• Đừng chạy theo FOMO: Trong những giai đoạn thị trường hưng phấn, rất dễ bị cuốn vào vòng xoáy định giá cao. Tuy nhiên, hãy luôn nhớ rằng định giá cao đi kèm với kỳ vọng cao.
• Hiểu rõ giá trị nội tại: Tập trung vào việc xây dựng giá trị thực cho khách hàng và chứng minh hiệu quả kinh doanh qua các chỉ số tài chính vững chắc, thay vì chỉ dựa vào các số liệu tăng trưởng ảo hay tiềm năng chưa được kiểm chứng.
• Thực tế với nhà đầu tư: Đừng ngại đàm phán một mức định giá hợp lý, ngay cả khi nó thấp hơn kỳ vọng ban đầu. Một down round được quản lý tốt vẫn tốt hơn là không gọi được vốn.

Ưu Tiên Lợi Nhuận và Dòng Tiền, Không Chỉ Tăng Trưởng

• Tư duy “Lean Startup”: Vận hành tinh gọn, tối ưu hóa chi phí và tránh lãng phí. Mỗi đồng tiền đầu tư phải được sử dụng hiệu quả.
• Đường đến lợi nhuận rõ ràng: Xây dựng lộ trình cụ thể để đạt được lợi nhuận trong tương lai gần, hoặc ít nhất là giảm đáng kể tỷ lệ đốt tiền.
• Quản lý dòng tiền chặt chẽ: Dòng tiền là huyết mạch của doanh nghiệp. Hãy dự báo và quản lý dòng tiền một cách nghiêm ngặt, kéo dài thời gian tồn tại (runway) càng lâu càng tốt.

Xây Dựng “Moat” Thực Sự, Bền Vững Hơn Thị Phần

• Đầu tư vào R&D và công nghệ lõi: Tạo ra những sản phẩm/dịch vụ có sự khác biệt rõ rệt và khó sao chép.
• Tập trung vào khách hàng: Xây dựng trải nghiệm khách hàng xuất sắc, tạo dựng lòng trung thành và hiệu ứng truyền miệng tích cực.
• Tạo ra rào cản chuyển đổi: Khiến khách hàng khó rời bỏ sản phẩm của bạn bằng cách tích hợp sâu vào quy trình làm việc của họ, hoặc cung cấp giá trị vượt trội.

Chiến Lược Gọi Vốn Linh Hoạt và Đa Dạng

• Cân nhắc Venture Debt: Trong môi trường lãi suất cao, các startup giai đoạn sau có thể xem xét vay nợ mạo hiểm (venture debt) như một giải pháp ít pha loãng hơn so với vốn cổ phần, để kéo dài runway hoặc đạt được các mốc quan trọng trước khi gọi vốn cổ phần.
• Bridge Round: Nếu cần thêm thời gian để đạt được các mục tiêu trước khi gọi vòng tiếp theo, một vòng gọi vốn cầu nối (bridge round) từ các nhà đầu tư hiện tại có thể là một lựa chọn.
• Nhà đầu tư chiến lược: Tìm kiếm các nhà đầu tư không chỉ cung cấp vốn mà còn mang lại giá trị chiến lược (đối tác, khách hàng, kinh nghiệm ngành).

Tăng Cường Quản Trị Nội Bộ và Minh Bạch

• Tối ưu hóa hoạt động: Rà soát mọi quy trình, cắt giảm những chi phí không cần thiết và nâng cao hiệu quả vận hành.
• Giao tiếp minh bạch: Thẳng thắn trao đổi với đội ngũ và các nhà đầu tư về tình hình tài chính, thách thức và kế hoạch ứng phó. Sự minh bạch sẽ giúp giữ vững niềm tin.
• Xây dựng đội ngũ vững mạnh: Trong thời điểm khó khăn, một đội ngũ đoàn kết và kiên cường là tài sản vô giá.

Góc Nhìn Việt Nam và Đông Nam Á: Cơ Hội và Thách Thức Riêng Biệt Tại Thị Trường Nội Địa

Mặc dù đối mặt với những thách thức chung của thị trường vốn toàn cầu, hệ sinh thái khởi nghiệp Việt Nam và Đông Nam Á cũng có những đặc thù riêng biệt cần được nhìn nhận.

Thách Thức Đặc Thù của Startup Việt

• Phụ thuộc vào vốn ngoại: Các startup Việt Nam vẫn còn phụ thuộc đáng kể vào các quỹ đầu tư nước ngoài, đặc biệt là từ Singapore. Việc tiếp cận vốn từ các quỹ VC quốc tế thường đòi hỏi startup phải tái cấu trúc để thành lập một công ty mẹ ở nước ngoài (thường là Singapore) trước khi nhận đầu tư. Quy trình này tốn kém và phức tạp, có thể mất nhiều tháng đến một năm, khiến nguồn lực cạn kiệt.
• Thiếu liên kết trong hệ sinh thái: Theo Nguyễn Thị Hương Giang, CEO của Tititada, hệ sinh thái Việt Nam vẫn thiếu các liên kết đủ mạnh giữa các nhà sáng lập, vườn ươm, doanh nghiệp lớn và sự tham gia tích cực của chính phủ để tạo ra một môi trường thuận lợi cho khởi nghiệp.
• Rào cản pháp lý và ngoại hối: Các hạn chế về pháp lý và ngoại hối làm phức tạp các hoạt động xuyên biên giới, gây khó khăn cho việc mở rộng ra khu vực và thu hút vốn quốc tế.
• Khó khăn tiếp cận tín dụng ngân hàng: Mặc dù chính sách tín dụng cho doanh nghiệp nhỏ và vừa đã có nhiều cải thiện, các startup sáng tạo vẫn gặp khó khăn trong việc tiếp cận vốn vay từ ngân hàng. Các tổ chức tín dụng thường e ngại do startup mới thành lập không có lịch sử hoạt động, thiếu tài sản đảm bảo, mô hình kinh doanh khó tiên lượng và số liệu tài chính thiếu minh bạch.

Cơ Hội Tiềm Năng và Lợi Thế Cạnh Tranh

• Dân số trẻ và am hiểu công nghệ: Việt Nam có dân số trẻ, năng động, với tỷ lệ sử dụng smartphone cao và khả năng thích nghi nhanh với công nghệ, tạo nền tảng vững chắc cho nền kinh tế số. Nền kinh tế số Việt Nam dự kiến tăng trưởng 20% mỗi năm trong giai đoạn 2023-2025, đạt 43 tỷ USD vào năm 2025.
• Khả năng phục hồi của hệ sinh thái: Mặc dù vốn đầu tư giảm, số lượng thương vụ vẫn tương đối ổn định, và Việt Nam vẫn là một trong ba thị trường VC hàng đầu Đông Nam Á. Điều này cho thấy khả năng chống chịu và sức hấp dẫn của các startup Việt.
• Sự tập trung vào các lĩnh vực bền vững: Các lĩnh vực như công nghệ y tế (healthcare), giáo dục (edtech), công nghệ khí hậu (climate tech), và SaaS đang thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư do tiềm năng tăng trưởng bền vững và giải quyết các vấn đề cấp bách. Ví dụ, lĩnh vực y tế tại Việt Nam đã ghi nhận mức tăng trưởng kỷ lục 391% về vốn đầu tư trong năm 2023.
• Chính sách hỗ trợ từ chính phủ: Nghị quyết 68 của Chính phủ khuyến khích các tổ chức tín dụng cho vay dựa trên phương thức sản xuất kinh doanh, dữ liệu, dòng tiền và chuỗi giá trị, đồng thời xem xét các tài sản bảo đảm bao gồm cả tài sản vô hình và tài sản hình thành trong tương lai, cùng hình thức cho vay tín chấp. Đặc biệt, việc ra mắt Quỹ Đầu tư Mạo hiểm TP. Hồ Chí Minh (HCM VIF JSC) với quy mô ban đầu 500 tỷ VND (khoảng 20 triệu USD) và cơ chế “miễn trừ trách nhiệm” theo Nghị quyết 98, là một bước đột phá quan trọng, giúp tháo gỡ rào cản tâm lý liên quan đến vốn nhà nước và khuyến khích đầu tư vào các công nghệ mới.

Để tận dụng những cơ hội này, các startup Việt Nam cần có tầm nhìn khu vực ngay từ giai đoạn đầu, xây dựng đội ngũ xuyên biên giới và chú trọng nghiên cứu & phát triển sản phẩm để cạnh tranh hiệu quả hơn cho nguồn vốn trong khu vực và toàn cầu.

Dự Báo: Tương Lai Của Thị Trường Vốn Startup: Thách Thức và Những Cơ Hội Mới Nổi

Thị trường vốn startup trong những năm tới sẽ tiếp tục trải qua quá trình thanh lọc và tái định hình. Dưới đây là những dự báo quan trọng:

Tiếp Tục Quá Trình Củng Cố và Chọn Lọc

• “Chất lượng hơn số lượng”: Các nhà đầu tư sẽ tiếp tục ưu tiên các startup có mô hình kinh doanh vững chắc, đội ngũ mạnh mẽ và lộ trình rõ ràng đến lợi nhuận. Số lượng thương vụ có thể không tăng đột biến nhưng chất lượng các khoản đầu tư sẽ được nâng cao.
• Sáp nhập và mua lại (M&A) gia tăng: Với nhiều startup gặp khó khăn trong việc gọi vốn mới, M&A sẽ trở thành một chiến lược thoát vốn (exit strategy) quan trọng cho cả nhà sáng lập và nhà đầu tư. Median định giá M&A đã tăng 25% lên 61,4 triệu USD vào năm 2023, trong khi median định giá thoát vốn chung giảm xuống 110 triệu USD từ 227 triệu USD vào năm 2022.
• Tập trung vốn vào AI và Deep Tech: Các startup AI, đặc biệt là AI tạo sinh (generative AI), và Deep Tech (công nghệ lõi) sẽ tiếp tục là tâm điểm thu hút vốn đầu tư lớn. Năm 2024, các startup AI đã chiếm 37% tổng vốn đầu tư mạo hiểm toàn cầu.

Sự Trỗi Dậy Của Các Mô Hình Tài Trợ Thay Thế

• Venture Debt và Private Credit: Với điều kiện gọi vốn cổ phần khó khăn, thị trường nợ mạo hiểm (venture debt) và tín dụng tư nhân (private credit) ở Đông Nam Á đã mở rộng đáng kể vào năm 2024. Các startup ngày càng tìm đến các lựa chọn tài chính ít pha loãng hơn.
• Các chương trình hỗ trợ của chính phủ: Các sáng kiến như Quỹ Đầu tư Mạo hiểm TP. Hồ Chí Minh với cơ chế miễn trừ trách nhiệm sẽ đóng vai trò quan trọng trong việc lấp đầy khoảng trống vốn ban đầu cho các startup đổi mới sáng tạo.

Kỳ Vọng Điều Chỉnh Lãi Suất và Thị Trường IPO

Các nhà đầu tư lạc quan về khả năng lãi suất sẽ giảm và triển vọng IPO sẽ cải thiện trong năm 2025. Việc thị trường IPO mở cửa trở lại sẽ thúc đẩy việc phân bổ vốn của các nhà đầu tư tổ chức (LP) vào các quỹ đầu tư mạo hiểm.

Tuy nhiên, quá trình phục hồi sẽ không đồng đều. Trong khi một số thị trường như Bắc Mỹ đã có dấu hiệu phục hồi nhẹ về giá trị đầu tư mạo hiểm trong Quý 2/2024 (tăng 50%), khu vực Châu Á – Thái Bình Dương vẫn tiếp tục giảm (-19%).

Kết Luận: Hành Động Cụ Thể Cho Người Dẫn Dắt

Giai đoạn “hạ cánh cứng” của thị trường vốn startup toàn cầu đang buộc các nhà sáng lập phải đối mặt với thực tế nghiệt ngã: mô hình “tăng trưởng bằng mọi giá” đã lỗi thời. Down round không phải là dấu chấm hết, mà là một phép thử khắc nghiệt để chọn lọc những startup có nền tảng vững chắc và khả năng thích nghi cao.

Đối với các nhà sáng lập Việt Nam, đây là thời điểm để:

1. Tối ưu hóa dòng tiền và lợi nhuận: Rà soát lại mô hình kinh doanh, cắt giảm chi phí không cần thiết và tập trung vào việc tạo ra doanh thu bền vững. Kéo dài “runway” là ưu tiên hàng đầu.
2. Xây dựng giá trị thực và “moat” vững chắc: Đừng chỉ chạy theo thị phần. Hãy tạo ra sản phẩm/dịch vụ có sự khác biệt rõ rệt, giải quyết vấn đề thực sự cho khách hàng và xây dựng lợi thế cạnh tranh khó sao chép.
3. Chuẩn bị cho down round: Nếu có khả năng xảy ra, hãy chủ động chuẩn bị tâm lý và chiến lược. Giao tiếp minh bạch với đội ngũ và nhà đầu tư hiện tại, đàm phán các điều khoản một cách khôn ngoan để giảm thiểu pha loãng và duy trì quyền kiểm soát.
4. Khám phá các lựa chọn tài chính thay thế: Cân nhắc venture debt, các khoản vay từ ngân hàng (nếu đủ điều kiện) hoặc các chương trình hỗ trợ của chính phủ như Quỹ Đầu tư Mạo hiểm TP. Hồ Chí Minh.
5. Tư duy toàn cầu, hành động địa phương: Ngay cả khi tập trung vào thị trường Việt Nam, hãy xây dựng sản phẩm và đội ngũ với tư duy có thể mở rộng ra khu vực và quốc tế. Nâng cao năng lực tiếng Anh và hiểu biết về luật pháp quốc tế là điều cần thiết.
6. Kiên cường và thích nghi: Thị trường sẽ luôn biến động. Khả năng thích nghi nhanh chóng, học hỏi từ sai lầm và giữ vững niềm tin vào tầm nhìn là yếu tố quyết định sự sống còn.

Chỉ những startup thực sự kiên cường, với mô hình kinh doanh bền vững và khả năng quản trị tài chính xuất sắc, mới có thể vượt qua “mùa đông gọi vốn” này và trỗi dậy mạnh mẽ hơn.

Nguồn Tham Khảo

• Lucid.now. (2025, 1 tháng 7). How Macroeconomic Policies Affect Startup Funding.
• Vertex AI Search. (2025, 1 tháng 7). What rising interest rates mean for start-ups.
• Aurelia Ventures. (2024, 6 tháng 7). Setting the Stage for 2024: A Look at US Startup Valuations.
• Simple Startup. (2022, 11 tháng 4). How Rising Interest Rates Will Affect the Venture Capital Market.
• The Afroconomist. (2025, 3 tháng 3). How Interest Rates Shape the Startup World: What Every Founder and Investor Should Know.
• Equidam. (2024, Q4). Startup Valuation Delta® – Q4 2024.
• Stockholm School of Economics. (Không rõ năm). INTEREST RATES AND VENTURE CAPITAL INVESTMENTS.
• Vietnam Innovation & tech investment report 2024. (2023, 31 tháng 12).
• DealStreetAsia. (2026, 30 tháng 1). Vietnam startup funding enters a period of capital reset.
• NSSC Insights. (2025, 13 tháng 3). Current State of Startup Investment in Vietnam 2025.
• VnEconomy. (2025, 2 tháng 2). Vốn tài trợ startup công nghệ Việt Nam giảm 38% trong năm 2024.
• WOWS Global. (Không rõ năm). Southeast Asia’s Most Active Venture Capital Firms in 2025.
• Doanh nhân Pháp luật Việt Nam. (2024, 6 tháng 12). Hệ sinh thái khởi nghiệp Việt Nam: Thu hút 529 triệu USD vốn từ các nhà đầu tư.
• Tạp chí Công Thương. (2025, 15 tháng 5). Nâng cao hiệu quả tiếp cận tín dụng của doanh nghiệp khởi nghiệp sáng tạo tại Việt Nam.
• J.P. Morgan. (Không rõ năm). Southeast Asia’s VC landscape: Navigating challenges and embracing opportunities in 2025.
• PitchBook. (2024, 9 tháng 8). Nearly 30% of VC deals are flat or down rounds.
• MAGNiTT. (2026, 3 tháng 3). FY 2023 South East Asia Venture Investment Report.
• Crunchbase. (2025, 7 tháng 1). Startup Funding Regained Its Footing In 2024 As AI Became The Star Of The Show.
• Carta. (2025, 12 tháng 2). State of Private Markets: Q4 and 2024 in review.
• Do Ventures. (Không rõ năm). News and reports about the latest report.
• Doanh nhân Pháp luật Việt Nam. (2025, 4 tháng 1). Techcoop đứng đầu trong 9 thương vụ đầu tư lớn nhất cho các startup Việt Nam trong năm 2024.
• VietinBank. (2025, 28 tháng 12). Vay vốn khởi nghiệp cho người mới bắt đầu.
• Tremendous. (2025, 29 tháng 1). Early Stage Valuations Surge in New Report.
• Diễn đàn Doanh nghiệp. (2024, 8 tháng 6). Vốn tín dụng cho khởi nghiệp.
• S&P Global Market Intelligence. (2024, 11 tháng 4). Global venture capital investment value, volume down in Q1 2024.
• Nikkei Asia. (2024, 7 tháng 5). Vốn đổ vào khởi nghiệp ở Đông Nam Á thấp nhất trong 5 năm.
• VnEconomy. (2025, 22 tháng 7). Lời giải cho bài toán khơi thông vốn vay từ ngân hàng tới Startup tại Việt Nam.
• Oblique. (2025, 10 tháng 8). Southeast Asia Startup Funding Trends 2025: Recovery and New Rules.
• NSSC Vietnam. (2025, 13 tháng 3). Challenges for Vietnamese Startups in Securing Investment from Foreign Investors and Venture Capital Funds.
• Global Venturing. (2024, 27 tháng 12). Crashing out: 10 corporate-backed startups that went bust in 2024.
• VnEconomy. (2025, 6 tháng 11). Challenges for Vietnam’s innovative startup ecosystem.
• VietNamNet. (2024, 23 tháng 12). Startup Việt hút hàng trăm triệu USD vốn đầu tư khởi nghiệp.
• PitchBook. (2025, 27 tháng 2). Why US startups had a decade-high level of flat and down rounds in 2024.
• Founder Shield. (2025, 19 tháng 2). Startup Survival Guide: Essential Venture Capital Statistics.
• McKinsey & Co. (2024, 9 tháng 2). Bức tranh đầu tư mạo hiểm và khởi nghiệp Đông Nam Á năm 2024.
• vista.gov. (2025, 4 tháng 2). Nhìn lại hệ sinh thái khởi nghiệp Việt Nam năm 2024.
• VnBusiness. (2025, 23 tháng 1). Khi cả Đông Nam Á chỉ ‘đúc’ được một ‘kỳ lân’ mới năm 2024.
• Báo cáo đổi mới sáng tạo và đầu tư công nghệ Việt Nam 2024. (Không rõ năm).
• HDBank. (2024, 30 tháng 5). Hướng dẫn vay vốn khởi nghiệp kinh doanh 2025.
• Vilasia. (2025, 3 tháng 1). Vietnam Startups: Highlights of 2024 and What Lies Ahead in 2025.
• The Investor. (2026, 19 tháng 2). 10 top-funded startups in Vietnam in 2025.
• Scribd. (2025, 13 tháng 1). Southeast Asia VC Outlook 2024.
• WIPO. (2024, 29 tháng 10). 2024 Venture Capital Outlook: From Freefall to the First Signs of Stabilization?.
• Valuation Research. (2024, 12 tháng 6). 2024 VC Market Analysis: Is the VC Winter Showing Signs of a Thaw?.
• VietNamNet. (2026, 25 tháng 4). A turning point for Vietnam’s startup funding landscape.
• beyond4.tech-wp-content-uploads-2024-01-_beyond4_iass_09. (2025, 25 tháng 1). Nguồn vốn đầu tư khởi nghiệp tại Đông Nam Á tiếp tục giảm vì đâu?.
• Tech Monitor. (2024, 19 tháng 8). Startup failures surge by 58% in US during 2024 amid funding crunch.
• Failory. (2024, 26 tháng 12). 2024’s Biggest Startup Crashes.

Nguồn tham khảo / Sources

• wipo.int

The venture capital landscape, once defined by a “growth at all costs” mantra and a seemingly endless well of cheap money, has undergone a profound transformation. As of 2026, the industry is grappling with a new reality where sustainable profitability and capital efficiency have eclipsed hyper-growth as the paramount metrics for success. This isn’t merely a cyclical adjustment; it’s a structural reset, forcing both founders and VCs to fundamentally rethink their strategies in a market that has grown significantly more discerning.

Snapshot: Funding Shifts and Valuation Realities

• Global VC Funding: After a peak in 2021, global VC funding experienced a significant decline, dropping to approximately $214 billion in 2023 from $357 billion in 2022. While 2024 saw a projected rebound to about $320 billion, and 2025 further climbed to around $469 billion, it remains below the 2021 highs.
• LP Commitments: Limited Partner (LP) commitments to VC funds have seen a sustained decline since the 2021 peak. In 2022, LP investments decreased by roughly 25% compared to 2021, followed by a further 40% drop in 2023. The decline continued in 2024 (down 10% from 2023), with 2025 projected to be one of the weakest fundraising years for venture capital in over a decade. Capital allocation has also become highly concentrated, with approximately 75% of LP investments in 2024 and 2025 directed towards large, established VC firms.
• Valuations: Startup valuations in 2025 presented a nuanced picture. While pre-seed valuations remained flat at around $1.2 million, seed rounds saw a significant increase, averaging $6.4 million (up ~36% from 2024). Series A valuations also jumped by approximately 25% to $25.3 million. However, Series B valuations experienced a slight decline, and Series C saw only a marginal increase. Series D, conversely, witnessed a substantial rebound, more than doubling to $460.1 million from $213.4 million in 2024. This creates a “barbell” effect, with capital and valuation expansion at the earliest stages and for the strongest late-stage companies, but increased discipline in the middle. Median post-money valuations for primary rounds in Q4 2025 reached a new all-time high of $24 million for seed-stage companies and $78.7 million for Series A, representing a 37% year-over-year increase.
• Exit Activity: The exit market remains challenging. US VC exits in Q1 2024 were historically low, with only 223 exits and $18.4 billion in value. IPOs of Astera Labs and Reddit accounted for over 70% of this value. M&A is becoming a more significant exit path as the IPO market continues to sputter. In 2024, M&A and public listings values were meaningfully higher (up 44%), but the number of public listings fell 26% from 2023. Exit values in 2024 reached $149 billion, an improvement over $120 billion in 2023, but still significantly below the $842 billion seen in 2021. For EMEA-based companies, M&A dominated, accounting for 98% of exits in H1 2025, while IPOs declined sharply to just 2% by 2024 and H1 2025.

The Story: From Blitzscaling to a Capital Crunch

The exhilarating years of 2020 and 2021 witnessed an unprecedented surge in venture capital funding, fueled by historically low interest rates, abundant liquidity, and a collective belief in “blitzscaling” – rapid, aggressive growth to capture market share, often with little immediate regard for profitability. Companies were incentivized to burn through vast amounts of cash in pursuit of unicorn status, under the assumption that scale would eventually lead to market dominance and, subsequently, profitability. Investors, eager for outsized returns in a low-yield environment, poured capital into startups, driving valuations to stratospheric levels.

However, this era of easy money proved unsustainable. Starting in late 2021 and accelerating through 2022 and 2023, a confluence of macroeconomic factors triggered a dramatic shift. Rising interest rates, persistent inflation, and broader geopolitical uncertainties prompted central banks to tighten monetary policy. This made debt financing more expensive and traditional asset classes more attractive to LPs, diverting capital away from the riskier venture ecosystem. The public markets, particularly in tech, experienced a sharp correction, leading to mass layoffs and a repricing of risk. The venture capital industry, inherently linked to these broader economic currents, was forced into a “structural reset.”

The consequence for startups was immediate and profound. The tap of easy capital began to constrict, leading to longer fundraising cycles, tougher due diligence, and a stark re-evaluation of business fundamentals. VCs, suddenly wary of burning cash and seeking tangible returns, shifted their focus from “growth at all costs” to “profitability first.” This pivot isn’t just a reaction; it’s a fundamental recalibration of what constitutes a viable and attractive investment in a market that no longer tolerates indefinite losses.

Business Model Analysis: The Profitability Imperative in a Tight Market

In this new era, the business models that attract venture capital are starkly different from those favored during the peak of the funding frenzy. Founders must now demonstrate not just potential, but a clear, evidence-based path to sustainable profitability, supported by robust unit economics and a defensible competitive moat.

Revenue Model: Beyond Vanity Metrics

The days of dazzling investors with top-line revenue growth that masked underlying operational inefficiencies are largely over. Today’s VCs demand revenue models built on solid foundations, prioritizing high gross margins and predictable recurring revenue. While the Software-as-a-Service (SaaS) model remains highly favored due to its inherent recurring nature, investors are scrutinizing the quality of that revenue more intensely than ever. They want to see clear customer value, low churn rates, and expansion revenue from existing customers, indicating a sticky product and efficient land-and-expand strategies.

Startups must articulate not just *how* they generate revenue, but *how much* of that revenue translates into profit. This involves a deep dive into cost of goods sold (COGS) and direct operating expenses to demonstrate healthy gross profit margins. Any business model that relies on heavy subsidies or unsustainable pricing to acquire customers will face severe skepticism. The emphasis is on scalable revenue that naturally leads to increasing profitability as the business grows, rather than revenue that necessitates continuous, costly reinvestment just to maintain momentum.

Unit Economics: The Bedrock of Sustainable Growth

Unit economics has emerged as the single most critical lens through which investors evaluate a startup’s viability. It’s no longer a nice-to-have; it’s a mandatory, foundational understanding of the business’s financial health on a per-unit basis. VCs are drilling down into metrics such as Customer Acquisition Cost (CAC), Customer Lifetime Value (LTV), payback periods, and gross margin per unit.

• Customer Acquisition Cost (CAC): Investors want to see efficient customer acquisition. High CAC, without a clear path to reduction or a sufficiently high LTV to compensate, is a significant red flag. Founders must demonstrate a deep understanding of their acquisition channels, their effectiveness, and the ability to scale them without disproportionately increasing costs.
• Customer Lifetime Value (LTV): The LTV must significantly outweigh the CAC. A healthy LTV:CAC ratio (often cited as 3:1 or higher for sustainable businesses) is a strong indicator of a viable business model. This requires understanding customer retention, average revenue per user (ARPU), and churn rates. VCs will stress-test these assumptions, asking what happens if CAC increases or retention drops.
• Payback Period: How quickly does a business recoup its investment in acquiring a customer? Shorter payback periods are highly attractive, indicating capital efficiency and a faster path to positive cash flow.
• Gross Margin per Unit: This metric directly speaks to the inherent profitability of each product or service sold. Businesses with higher gross margins per unit have more flexibility to cover operating expenses and achieve overall profitability.

Investors are seeking evidence, often through cohort analyses, that these metrics are improving over time, demonstrating operational efficiency and a capacity for profitable scaling. Without positive unit economics, growth simply amplifies losses, a scenario no longer palatable to VCs.

Competitive Moat: Beyond First-Mover Advantage

In a saturated market, a sustainable competitive moat is paramount. The mere novelty of being a “first mover” or having a “disruptive idea” is insufficient. VCs are looking for tangible, durable advantages that protect a startup from competition and allow for sustained pricing power. This includes:

• Network Effects: Products or services that become more valuable as more users join. Think social media platforms or marketplaces.
• Proprietary Technology: Genuine technological innovation that is difficult to replicate, protected by patents, or built on unique datasets or algorithms (e.g., advanced AI models).
• Strong Brand and Customer Loyalty: A brand that commands loyalty and trust can create a significant barrier to entry, even in competitive markets.
• High Switching Costs: The cost, effort, or risk involved for a customer to switch from one product or service to another.
• Regulatory or Legal Advantages: Unique licenses, certifications, or compliance expertise that is hard for competitors to obtain.

The competitive moat must be quantifiable and demonstrable, not just aspirational. VCs want to understand how a startup will defend its market position and pricing power as it scales.

Capital Efficiency: Doing More with Less

The era of lavish spending and extended runways, funded by ever-increasing valuations, has ended. Capital efficiency is now a core requirement. Startups are expected to operate lean, manage their burn rates meticulously, and demonstrate a clear plan for achieving milestones with minimal additional capital. This means a shift from simply “raising enough money to grow” to “raising only what’s necessary to prove the next stage of profitable growth.” Founders must be able to articulate how every dollar of investment will contribute to tangible, measurable progress towards profitability and sustainable value creation. This also pushes founders to explore alternative funding methods like grants, crowdfunding, or revenue-based financing to preserve equity and spread risk.

Lessons for Founders and Entrepreneurs: Navigating the New VC Landscape

The current VC environment demands a pragmatic, disciplined, and financially astute approach from founders. The playbook of the past half-decade is obsolete.

Prioritize Profitability and Unit Economics from Day One

This cannot be overstated. Even at the seed stage, while investors are still underwriting the team and vision, a clear roadmap to positive unit economics and eventual profitability is essential. Founders must understand their CAC, LTV, and payback periods intimately. Build financial models that reflect realistic growth trajectories and cost structures, not just aspirational ones. Show how early investments in product and customer acquisition will eventually yield profitable returns. This means resisting the urge to chase growth at any cost, especially if it leads to unsustainable burn rates or negative unit economics. Businesses with strong unit economics are better positioned to secure funding on more favorable terms.

Embrace Capital Efficiency as a Core Operating Principle

Every dollar raised should be viewed as precious capital to be deployed strategically, not simply spent. This means a relentless focus on operational efficiency, lean team structures, and a clear understanding of key performance indicators (KPIs) that directly impact the bottom line. Extend your runway through disciplined spending and be able to articulate exactly how new capital will accelerate a proven, profitable growth engine. The ability to “do more with less” will distinguish successful founders in this market.

Be Realistic About Valuations and Prepare for Tougher Diligence

The days of inflated valuations based on speculative growth projections are largely over. Founders must be prepared for more conservative valuations and a significantly more rigorous due diligence process. Investors will dig deep into financials, market assumptions, and team capabilities. Be transparent about challenges and present clear, credible plans for addressing them. Understand that a “down round” or a “flat round” may be a necessary reality to secure the capital needed to survive and eventually thrive. Focusing on clear traction milestones is crucial for raising intermediate growth rounds.

Build and Nurture Investor Relationships Proactively

Fundraising is a relationship business, not a transactional one. Develop genuine relationships with potential investors long before you need capital. Seek advice, keep them updated on progress, and demonstrate resilience and adaptability. When the time comes to raise, these pre-existing relationships built on trust and mutual respect will be invaluable.

Explore a Diverse Capital Stack

Traditional VC may not be the only, or even the best, option for every startup in this environment. Explore alternative funding sources such as revenue-based financing (RBF), grants, crowdfunding (both reward-based and equity-based), and debt financing. RBF, for instance, grew from $3.38 billion in 2023 to $5.78 billion in 2024, demonstrating a significant jump in popularity. Blending these options can help preserve equity, diversify risk, and align funding types with specific growth stages. Niche VC firms that specialize in a particular sector can also offer targeted capital and expertise.

Forecast: Challenges and Opportunities Ahead

The venture capital landscape in 2026 and beyond will be characterized by a continued emphasis on fundamentals, but also by new opportunities arising from market recalibration.

Challenges: The Enduring Headwinds

• Sustained Macroeconomic Uncertainty: While some optimism exists for a potential recovery in IPOs and M&A in 2025 due to possible interest rate cuts, global economic uncertainty, including geopolitical tensions, will likely persist. This will continue to impact LP commitments and overall VC funding availability, especially for new and smaller funds.
• Higher Bar for Funding: The “flight to quality” means that only the most robust, capital-efficient, and profitability-focused startups will secure funding. Founders will face intense scrutiny and longer fundraising cycles.
• Pressure on Existing Portfolios: VCs are under immense pressure to generate returns for their LPs, particularly given the lack of liquidity from exits. This translates into increased pressure on portfolio companies to demonstrate progress towards profitability or face difficult decisions regarding follow-on funding.
• Tougher Exit Environment: Despite a projected increase in M&A activity in late 2024 and 2025, the IPO market remains subdued compared to historical highs. This extended exit drought limits LP liquidity, making them hesitant to commit new capital to VC funds, creating a challenging feedback loop.

Opportunities: The Rise of the Resilient

• Flight to Quality Benefits Strong Startups: In a less crowded and more discerning market, truly exceptional startups with strong fundamentals, clear unit economics, and a demonstrable path to profitability will stand out and attract capital. This “golden vintage” of seed-stage companies is expected to emerge, with managers focused on building sustainable businesses.
• Strategic M&A at Realistic Valuations: The challenging IPO market is pushing more companies towards M&A exits. This could create opportunities for strategic acquisitions at more realistic valuations, benefiting both acquirers and VCs seeking liquidity for their portfolios.
• Emergence of New Funding Models: The increased demand for capital efficiency and diverse funding sources will accelerate the growth and adoption of alternative financing models like RBF, crowdfunding, and specialized debt instruments. These options offer founders greater flexibility and can help preserve equity.
• Innovation in Capital-Efficient Sectors: The focus on profitability will spur innovation in sectors that are inherently more capital-efficient or where new technologies (like AI) enable faster routes to market and lower operational costs. AI investments, for example, accounted for around 48% of all global venture capital invested in 2025, up from 36% in 2024.
• A More Sustainable Ecosystem: The current reset, while painful, could ultimately lead to a healthier, more sustainable venture ecosystem where companies are built with long-term viability in mind, rather than solely for rapid exits at inflated valuations.

The Other Side: What Nobody Is Saying About “Profit-First”

While the chorus for “profit-first” grows louder, it’s crucial to inject a dose of skepticism. Is this truly a fundamental paradigm shift, or merely a cyclical reaction to tighter monetary policy that will fade once interest rates inevitably decline? The venture capital model, at its core, is predicated on generating “venture returns”—outsized, often 10x or more, returns on a select few investments to offset the majority of losses. Achieving these returns typically necessitates significant risk-taking and hyper-growth, which often conflicts with a stringent, short-term profitability mandate.

The inherent tension lies in the fact that VCs, while publicly championing profitability, still need companies to grow consistently at rates north of 100% year-over-year to hit their fund’s return targets. If the pendulum swings too far towards conservatism, it risks stifling the very innovation and audacious bets that have historically driven the tech industry forward. We might see fewer truly groundbreaking, long-horizon projects getting funded, as investors gravitate towards safer, more predictable, but potentially less transformative, businesses. The danger is an overcorrection that prioritizes incremental gains over disruptive potential.

Furthermore, the pressure on founders to perform in a “profit-first” environment can be immense. It can lead to founders making short-term decisions that boost immediate metrics but compromise long-term strategic advantage or product quality. There’s a risk of “profitability theater,” where companies optimize for investor optics rather than genuine sustainable value. Some VCs, particularly those with mega-funds, may still be chasing the next AI unicorn, demonstrating that the appetite for high-growth, high-risk bets hasn’t entirely vanished, particularly in buzzy sectors. The question then becomes: how many VCs are truly committed to a long-term, profit-first ethos, and how many are simply adapting their rhetoric to the prevailing market conditions, ready to revert to growth-at-all-costs when the economic winds shift?

“The current shift to ‘profit-first’ isn’t just about fiscal prudence; it’s a redefinition of what a ‘good’ startup looks like. But we must be wary of an overcorrection that stifles the moonshots. Venture capital’s mandate is still outsized returns, and sometimes, that requires a comfortable embrace of calculated, long-term unprofitability.”

Case Study: Klarna’s Valuation Rollercoaster and Pivot to Profitability

Klarna, the Swedish “Buy Now, Pay Later” (BNPL) fintech giant, serves as a compelling real-world case study of the seismic shifts in venture capital valuations and the pivot towards profitability. Founded in 2005, Klarna rode the wave of the easy-money era, expanding aggressively and achieving a peak private valuation of an astonishing $45.6 billion in 2021. This valuation reflected investor enthusiasm for its rapid user growth and market share expansion in the burgeoning BNPL sector, often with less scrutiny on immediate profitability.

The Bright Side: Growth and Disruption

During its growth phase, Klarna was a trailblazer, fundamentally reshaping consumer finance by offering transparent, interest-free installment payments and flexible options for merchants. Its aggressive expansion, particularly into the lucrative U.S. market, led to significant Gross Merchandise Volume (GMV) and user growth, with over 93 million users worldwide and ~$105 billion in GMV in 2024. This disruption of traditional credit card models garnered immense investor confidence, culminating in its peak valuation. The company obtained a full European banking license in 2017, further solidifying its position.

The Dark Side: Valuation Correction and the Profitability Imperative

The tide turned dramatically for Klarna in 2022. Hit by rising interest rates, broader tech multiple compression, and increased credit costs, its valuation plummeted to as low as $6.7 billion. This precipitous 85% drop from its peak served as a stark wake-up call, forcing the company to undergo a painful but necessary pivot towards profitability.

Klarna responded by implementing aggressive cost-cutting measures and strategically shifting its product mix towards higher-margin services, including advertising, merchant marketing, and banking products. This operational overhaul paid dividends. By 2024, Klarna reported a pre-tax profit of $33 million, a significant reversal from a $304 million loss in 2023. Its revenue grew by approximately 24% year-over-year in 2024, reaching $2.81 billion, and it achieved a net profit of $21 million, signaling that the business could scale while moving towards sustainable profitability.

In 2025, Klarna filed for a highly anticipated U.S. IPO on the NYSE, aiming to raise $1 billion at a valuation of around $13-15 billion. While this is well below its 2021 peak, it represents a significant rebound from its 2022 trough, reflecting renewed investor confidence in its transformed business model. The IPO also provided a crucial liquidity event for long-suffering investors and employees, with major shareholders like Sequoia Capital realizing significant returns.

However, challenges persist. Klarna reported losses of approximately $310 million in its latest filings due to credit losses, a 40% year-over-year rise. Despite 2024 profits, H1 2025 saw a net loss of $153 million, raising questions about the sustainability of its recovery. Analysts also caution that the targeted $13-14 billion valuation for its IPO might still be optimistic given current margins and competition. Klarna’s journey underscores the volatility of the fintech market and the critical necessity for even high-growth disruptors to eventually demonstrate a clear and sustainable path to profitability to weather economic shifts.

Conclusion: Key Takeaways for the Discerning Founder

The venture capital landscape has fundamentally shifted, and any founder operating with the “growth at all costs” mindset of 2021 is sailing into a gale-force headwind. The “profit-first” mandate is not a temporary fad but a deeply ingrained response to macroeconomic realities and a more mature understanding of sustainable business building. For entrepreneurs seeking to secure funding in this environment, the path forward is clear, albeit demanding:

1. Master Your Unit Economics: This is non-negotiable. Understand your Customer Acquisition Cost (CAC), Lifetime Value (LTV), and payback periods inside out. Be prepared to articulate how these metrics demonstrate a scalable, profitable business model, even under stress. Investors will prioritize businesses that can prove positive unit economics, making them a “fundamental screening tool” for VCs.
2. Build for Capital Efficiency: Every dollar counts. Optimize your operations, manage your burn rate rigorously, and demonstrate how you can achieve significant milestones with minimal capital. This means focusing on efficient growth channels and delaying non-essential expenditures. Capital efficiency is “crucial” for startups, especially outside the U.S. where funding access can be more constrained.
3. Prioritize a Clear Path to Profitability: From the earliest stages, investors are looking for a credible, data-backed strategy for achieving profitability. This doesn’t mean you need to be profitable from day one, but you must show a realistic trajectory and the levers you can pull to get there. The focus has shifted from “growth above all else” to “sustainable value creation.”
4. Diversify Your Funding Strategy: Don’t put all your eggs in the traditional VC basket. Explore alternative funding sources like revenue-based financing, government grants, and crowdfunding. A diversified capital stack can provide flexibility, reduce dilution, and extend your runway in a challenging market.
5. Cultivate Relationships and Be Realistic About Valuations: Fundraising is a long game built on trust. Engage with potential investors early and often, seeking advice rather than just money. Be prepared for more conservative valuations and rigorous due diligence. A realistic valuation that aligns with market conditions is preferable to an inflated one that sets you up for a painful down round.

The current environment, while challenging, presents an unparalleled opportunity for founders committed to building robust, sustainable businesses. The hype cycle has deflated, leaving space for genuine innovation supported by sound economics. Those who embrace this new reality will not only survive but will be poised to thrive in the long run.

Sources & References

• Simple Startup. (April 11, 2022). How Rising Interest Rates Will Affect the Venture Capital Market.
• European Financial Management Association. Do Interest Rates Affect VC Fundraising and Investments?
• Tunguz, T. (June 22, 2015). The Impact of Interest Rates on Startup Fundraising.
• Carta. (December 11, 2025). Alternative Funding Options for Startups: Creative Ways to Raise Capital.
• Misra, K. (January 30, 2026). The Structural Reset in Venture Capital: Why LP Commitments Are Falling and What VCs Must Do Next. Medium.
• MLQ.ai. (September 10, 2025). Klarna IPO: Understanding the Business of BNPL.
• Persson, E., & Skantz, J. (2023). INTEREST RATES AND VENTURE CAPITAL INVESTMENTS. Stockholm School of Economics.
• M Accelerator. (July 12, 2025). Alternative Funding Strategies for 2025: Beyond Traditional Venture Capital.
• Nomad Excel. (June 15, 2024). Understanding Unit Economics: A Key to Entrepreneurial Success.
• Bellavitis, C. (November 30, 2017). Do Interest Rates Affect Venture Capital Investments? AOM Journals.
• KassaiLaw. (January 31, 2025). Top 10 Funding Sources for Startups in 2025.
• Valuation Research. (June 12, 2024). 2024 VC Market Analysis: Is the VC Winter Showing Signs of a Thaw?
• EisnerAmper. (January 21, 2025). Why a VC Recovery Didn’t Happen in 2024.
• SeedScope AI. (November 26, 2025). Startup Funding Trends in 2026: Venture Capital’s New Era.
• Forbes. (November 26, 2024). LP Predictions For Venture Capital In 2025.
• Kruze Consulting. (March 6, 2026). Startup Valuations in 2025: From Reset to Recalibration.
• Venture Capital Journal. (January 19, 2026). Investor Report shows drop in biggest known commitment.
• Boast.AI. (October 24, 2022). 9 Alternative Funding Sources for Startups and SMBs.
• Cambridge Associates. (August 4, 2025). US PE/VC Benchmark Commentary: Calendar Year 2024.
• Bloom Analytics. (December 28, 2023). Why Your Business Needs a Unit Economics Study in 2024.
• Kruze Consulting. (March 9, 2026). Startup Valuations: How VCs Value Venture-Backed Startups.
• MergerSight. (December 10, 2025). Klarna’s IPO.
• Forbes. (September 17, 2024). Venture Capital And Profitability: Navigating The New Investment Paradigm.
• S&P Global Market Intelligence. (July 9, 2025). H1 2025 venture capital funding up 25% globally.
• Founder Institute. (December 29, 2025). Startup Funding Benchmarks & Requirements.
• Seeing Both Sides. (May 16, 2016). Growth vs. Profitability and Venture Returns.
• Aspire Singapore. (January 9, 2026). What is unit economics and why it matters for startups.
• The Hartford Insurance. Beyond Banks: Alternative Funding for Startups.
• Allied Venture Partners. (July 31, 2025). VC Milestones By Funding Stage.
• WilmerHale. (March 20, 2024). 2024 Venture Capital Report.
• BIP Ventures. 2025 State of Startups in the Southeast.
• Propeller Industries. Balancing the Growth vs. Profitability Tradeoff for Startups.
• App Economy Insights. (March 18, 2025). Klarna IPO: Key Takeaways.
• EBC Financial Group. (April 25, 2025). Klarna IPO 2025 Explained: Timeline, Valuation, and Risks.
• Fundingstack. (July 29, 2025). 20 LPs Actively Investing in Venture Capital Funds.
• Rohit’s Newsletter. (March 21, 2025). Klarna IPO – how should it be valued compared to Affirm?
• Forum Ventures. State of the VC Market: Pre-seed and Seed 2024.
• Carta. (March 5, 2026). Record-setting early-stage valuations.
• Qubit Capital. (April 29, 2026). How Modern Startups Really Get Funded.
• Bundesverband Beteiligungskapital. (January 26, 2026). 2025 Global Venture Capital: Entering the next growth cycle.
• Bain & Company. Global Venture Capital Outlook: The Latest Trends.
• August 10, 2025. Venture Capital Trends in 2025: Navigating Transformation in a Dynamic Landscape.
• KPMG agentic corporate services. Global analysis of venture funding.
• Growth Equity Interview Guide. (June 17, 2025). Venture Capital Statistics: Trends, Metrics, and Benchmarks.
• J.P. Morgan. (October 6, 2025). M&A Dominates EMEA Startup Exits as IPOs Hit Decade Low.
• J.P. Morgan. (July 2, 2025). Capital Efficiency: Balancing Growth and Profitability.
• Venture Capital Journal. (August 21, 2025). Increasing profitability but tougher exits.
• VC Lab. (March 27, 2025). How to Ask LPs for a Commitment.

Nguồn tham khảo / Sources

• medium.com